资料图。本文来源：经理人杂志
三季报，茅台失速！
10月29日晚，贵州茅台（600519.SH）交出2025年第三季度成绩单，这份财报在白酒行业深度调整的背景下，引发了市场广泛关注。
数据显示，这家中国白酒巨头单季度营收增速骤降至0.56%，净利润增速仅为0.48%，创下近年来的最低增速。在行业寒冬中，即便是茅台也难以独善其身，面临着“卖不动”的严峻挑战。
根据三季报，2025年1-9月，贵州茅台实现营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32%；实现归母净利润646.26亿元，同比增长6.25%。尽管前三季度整体仍保持增长，但细看第三季度单季表现，却让人大跌眼镜。
第三季度单季，茅台实现营业收入390.64亿元，同比微增0.56%；归母净利润192.24亿元，同比微增0.48%。这一增速与去年同期形成鲜明对比——2024年第三季度，茅台的营业收入和净利润增速分别达到15.29%和13.23%。
从16.91%的前三季度营收增速到第三季度0.56%的单季增速，茅台的增长动能明显减弱。这一罕见的表现，在茅台历年业绩报告中实属少见，反映出当前白酒行业面临的巨大压力。
系列酒成业绩拖累 飞天茅台批发价跌破1700元
分产品来看，茅台的核心产品——茅台酒依然保持稳定增长。前三季度，茅台酒收入达1105.14亿元，同比增长9.28%，增速高于整体营收水平。然而，系列酒却成为业绩的拖累，前三季度收入仅为178.84亿元，同比下降7.8%。
更值得关注的是第三季度单季表现，系列酒收入仅为41.2亿元，同比暴跌34%。国金证券在研报中指出，预计系列酒下滑主要受茅台1935拖累。这一数据表明，茅台此前押注的系列酒放量战略未能达到预期效果，反而成为拖累整体业绩的重要因素。
除了业绩增速放缓，茅台酒的价格体系也面临严峻考验。根据第三方平台“今日酒价”显示，截至10月30日，25年飞天茅台原装和散装的批发参考价均已跌破1700元关口，其中原装降至1690元/瓶，散装降至1660元/瓶。
这一价格与“禁酒令”发布前相比大幅下跌。据了解，在禁酒令发布前，原装飞天茅台批发价报2170元/瓶，五个月时间内跌去480元，创下近几年新低。价格的大幅回落，反映出市场需求端的疲软。
渠道承压 “禁酒令”冲击高端消费场景
对于茅台业绩的突然失速，业内普遍认为与“禁酒令”密切相关。酒水研究者欧阳千里分析认为，“禁酒令”导致白酒行业“旧人群”的需求锐减，而“新人群”的需求尚在培养，影响在三季度集中爆发，因此茅台才会出现单季度增速不足1%的表现。
白酒行业分析师肖竹青也指出，不可抗力因素导致高端餐饮消费场景锐减，茅台的历史业绩基数高，保增不减实属不易。他同时表示，茅台的利润未来有可能是中国所有上市酒企业的利润总和，显示出茅台在行业中的特殊地位。
在销售渠道方面，茅台正在经历深刻变革。2025年前三季度，直销渠道收入555.55亿元，占总营收比例提升至42.3%。其中，通过“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入126.92亿元。批发渠道收入为728.42亿元，占总营收的56.8%。
尽管直销渠道持续发力，但传统经销商渠道面临巨大压力。数据显示，茅台三季度的应收票据余额从第二季度末的28.2亿提升至52.1亿。应收票据可以理解为酒企向经销商销售产品后收到的一种“欠条”，这一数据的显著增加传递出重要信号。
作为高端白酒代表，茅台在销售链条中一直处于绝对强势地位，通常实行“先款后货”政策，需要经销商预付全额现金。因此，在其以往的财报中，应收票据这一项数额极少或为零。如今应收票据大幅增加，表明茅台已经放宽了对经销商的回款要求，以缓解渠道库存压力。
据蓝鲸新闻报道，茅台对渠道商电子银行承兑汇票使用规则作出调整，除飞天茅台以外的其他贵州茅台酒系列产品，承兑期限最长可达6个月。这一政策调整主要集中在系列酒产品上，与系列酒收入大幅下滑的数据相互印证。
年度目标承压 新掌门面临大考
在2024年年报中，茅台提出了2025年营业总收入较上年度增长9%左右的目标。从前三季度的表现来看，要实现这一目标，茅台在最后一个季度面临着巨大压力。
值得注意的是，在发布三季报的同时，茅台还发布了第四届董事会2025年度第十三次会议决议公告，提名陈华为公司第四届董事会董事候选人。公开资料显示，陈华于1972年3月出生，为贵州盘州人，长期在贵州省的能源系统工作，从盘江矿务局土城矿助理工程师逐步成长，曾担任盘江煤电集团有限责任公司党委书记、董事长等职务。2022年3月，他出任贵州省能源局党组书记，随后担任局长。
对于刚刚接任贵州茅台集团董事长的陈华而言，如何在白酒行业深度调整期稳住业绩、完成全年增长目标，将是其面临的主要挑战之一。从能源系统转战白酒行业，陈华需要快速适应新的行业环境，带领茅台度过当前的增长瓶颈。
当前，中国白酒行业正经历深度调整期，茅台的表现无疑是行业的风向标。从三季度数据来看，即便是行业龙头也难以抵御宏观环境和政策变化带来的冲击。
面对挑战，茅台正在通过多种方式寻求突破。一方面，持续加大直销渠道建设，特别是通过“i茅台”等数字化平台直接触达消费者；另一方面，适度调整对经销商的政策，缓解渠道压力。同时，茅台也在不断丰富产品线，试图通过系列酒扩大市场覆盖面。
然而，系列酒在三季度的大幅下滑表明，这一战略并未取得预期效果。在高端消费场景受限的背景下，如何平衡茅台酒与系列酒的发展，如何维护茅台品牌价值的同时扩大市场份额，如何在不破坏价格体系的前提下刺激销售，都是茅台管理层需要深思的问题。
随着年底销售旺季的到来，茅台能否在第四季度扭转颓势，实现全年9%的增长目标，市场正拭目以待。而新任董事长陈华将如何引领这艘白酒巨轮在行业寒潮中破浪前行，更是业界关注的焦点。
在这个白酒行业的转折点上，茅台的表现不仅关乎企业自身命运，更将影响整个行业的发展方向。面对“卖不动”的质疑，茅台需要用实际行动证明，它依然是中国白酒行业不可动摇的旗帜。■
